Op basis van de jaarverslagen van Belgische genoteerde vennootschappen voerden Guberna en VBO recent een studie uit om na te gaan in welke mate de aanbevelingen van de Belgische Corporate Governance Code in acht worden genomen. Bijzondere aandacht ging hierbij uit naar Aanbeveling 7.6, een relatief nieuwe bepaling die in 2020 in de Code werd opgenomen. Deze Aanbeveling stelt dat niet-uitvoerende bestuurders een deel van hun vergoeding in aandelen dienen te ontvangen. De studie van Guberna en VBO wees echter uit dat deze bepaling momenteel één van de minst gevolgde aanbevelingen is uit de Code, gezien slechts 15% van de Belgische genoteerde vennootschappen aandelen heeft opgenomen in het vergoedingspakket van hun niet-uitvoerende bestuurders.
Naar aanleiding van de lage toepassingsgraad van deze aanbeveling, voerden wij een diepgaandere empirische studie uit, aangevuld met theoretische en rechtsvergelijkende bevindingen. Onze focus lag daarbij op de vergoeding van onafhankelijke bestuurders, die als niet-uitvoerende bestuurders ook onder het toepassingsgebied van Aanbeveling 7.6 vallen. Op het eerste gezicht kan dit verrassend klinken. De “explains” van vennootschappen die zich niet schikken naar deze aanbeveling, vermelden soms dat zij geen aandelenvergoeding voorzien, nét omdat zij de onafhankelijkheid van hun onafhankelijke bestuurders niet in het gedrang willen brengen…
Is deze scepsis terecht? Doet een aandelenvergoeding onvermijdelijk afbreuk aan de onafhankelijkheid van een bestuurder? Om deze vraag te beantwoorden, is een goed begrip van de rol en functies van onafhankelijke bestuurders vereist. Zij zijn immers belangrijke spelers in Belgische genoteerde vennootschappen en vormen de facto een meerderheid in de meeste raden van bestuur. Bovendien kent het WVV hun specifieke taken toe in belangenconflictprocedures en audit-, remuneratie- en benoemingscomités.
Uit deze specifieke wettelijke taken kan worden afgeleid dat onafhankelijke bestuurders alleszins een rol te vervullen hebben als “bemiddelaar” in twee van de drie welgekende principaal-agentproblemen van het vennootschapsrecht. Enerzijds dienen zij op te treden als een buffer tussen het uitvoerend bestuur van de vennootschap en diens aandeelhouders, als een soort extra controlemechanisme. Dit volgt onder andere uit hun aanwezigheid in het audit- en remuneratiecomité. Anderzijds blijken zij ook te bemiddelen in het tweede principaal-agentprobleem, tussen de controlerende aandeelhouder en minderheidsaandeelhouders. Zo legt de wettelijke regeling rond transacties met verbonden partijen een belangrijke taak weg voor onafhankelijke bestuurders.
Als men deze taken als uitgangspunt neemt, kan het inderdaad interessant zijn om onafhankelijke bestuurders te vergoeden in aandelen. Op die manier zijn zij immers niet meer louter bemiddelaar in de bovengenoemde principaal-agentproblemen, maar worden zij zélf principaal. Een onafhankelijke bestuurder die tevens een (kleine) aandeelhouder is, ervaart mogelijks een belangrijke extra stimulus om goed te waken over de belangen van alle kleine aandeelhouders.
Niet iedereen zal het echter eens zijn met deze zienswijze. Zo zou men ook kunnen stellen dat onafhankelijke bestuurders niet enkel over de belangen van minderheidsaandeelhouders moeten waken, maar dat zij omwille van hun onafhankelijkheid net goed gepositioneerd zijn om ook een breder, maatschappelijk belang te behartigen. Hun rol omvat in dat geval ook de belangen van de stakeholders van de vennootschap. Volgens deze interpretatie zou een vergoeding aandelen contraproductief kunnen werken, omdat het de focus van onafhankelijke bestuurders zou kunnen vernauwen tot de belangen van de aandeelhouders, terwijl andere stakeholders over het hoofd worden gezien.
De vraag of onafhankelijke bestuurders nu een nauwe dan wel een brede rol hebben, die zich respectievelijk richt op de belangen van aandeelhouders dan wel van alle stakeholders, valt dus niet eenduidig te beantwoorden. Een rechtsvergelijkende analyse toont bovendien aan dat rechtstelsels dikwijls een verschillend antwoord bieden op deze vraag.
Auteur: Pieterjan Heynen is sinds oktober 2021 doctorandus financieel recht aan het Jan Ronse Instituut voor Vennootschaps- en Financieel Recht. Sinds november 2023 is hij tevens aspirant fundamenteel onderzoek bij het FWO Vlaanderen.
Op 23 november is Pieterjan Heynen gastspreker op de leerstoel Jean-Pierre Blumberg met als thema ‘Recent trends in de remuneration of executives and directors’. Hij zal er dieper ingaan op de verschillende benaderingen van vergoedingen van onafhankelijke bestuurders die kunnen worden teruggevonden in België, Frankrijk, Nederland, Duitsland en de Angelsaksische wereld. Ook bekijkt hij de resultaten uit economisch onderzoek.
